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        1. 每日經濟新聞
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          近兩年A股八成藥企破發背后:一級市場反思破發根源,醫藥投資或進入覺醒年代

          每日經濟新聞 2022-02-28 21:13:22

          ◎2022年以來,42家生物醫藥類次新股中,已有22家破發,其中絕大多數企業2021年業績快報未見盈利。

          ◎現在的機構投資人越來越注重選擇和把關,對早期項目,機構看重技術的領先性、成熟性等,以及技術產業化的中間環節和風險,以及市場爆發力;對成長性項目而言,大多關注拐點優勢。

          每經記者 任飛    每經編輯 肖芮冬    

          無論是一級市場還是二級市場,投資醫藥企業的難度越來越大,行情的波動持續刺激各界投資人的敏感神經。然而,把脈行業出現的問題,部分業績難及估值的成長性證偽或排其次,創投界稍顯急功近利的催熟風氣影響深遠,隨著此前越來越多資本瞄準“二期臨床”項目發動在一級市場的投機,大量缺乏代次更新及研發能力的藥企正被市場遺棄,醫藥投資領域進入覺醒年代。

          2020年至今A股近八成藥企破發,新年再增10例

          2020年以來,A股IPO進程明顯加快,在科創板助力下,生物醫藥類企業上市速率明顯加快。Wind數據統計,截至2022年2月27日,兩年多時間里42家生物醫藥類企業首發上市成功,其中絕大多數在科創板。

          然而,由于上市門檻降低,一眾藥企的上市盈利指標不盡如人意,特別是涉及高研發低商業落地項目的企業,業績變臉或主業遭遇瓶頸的問題持續遭到二級市場投資人回避。

          2月25日,百濟神州發布的業績快報顯示,去年,該公司實現營業總收入75.9億元、同比增長257.9%,凈利潤虧損97.5億元,而在前一年是虧損113.8億元。這樣的數據或在業內早有預期,其在A股上市首日便遭遇破發,彼時外界對其超高研發投入透支企業經營的做法不甚贊同。

          但百濟神州的案例并不是孤例?!睹咳战洕侣劇酚浾呓Y合Wind數據統計發現,2022年以來,前述42家生物醫藥類次新股中,已有22家破發(其中今年新增10家),其中絕大多數企業2021年業績快報未見盈利;放眼全部225家生物醫藥類企業,有176家股價已破發,破發率達到八成。

          “醫藥股‘破發’案例逐漸增多,是因為疊加在兩個重要的情緒周期當中?!北本┑貐^一家大型券商投行部項目組負責人在接受每經記者采訪時這樣說道。

          該位人士所講的兩個情緒周期,一方面來自注冊制下發審部門對擬上市企業盈利能力的收緊,另一方面是出于政策影響下的前期“抱團”瓦解。兩個周期疊加之下,質量不佳或市值較小的次新股成為投機炒作的眾矢之的被重點盯防,而大多數的機構投資人顯然要對其回避。Wind統計顯示,截至2022年2月27日,生物醫藥指數距2020年7181.06高點已跌去37.46%,僅2022年內跌幅就已超過10%,達10.26%。

          藥企上市沖動被資本裹挾,破發的根源在一級市場?

          對于本輪醫藥股的大跌,外行看熱鬧的人多在所謂機構“抱團”瓦解下的后遺癥難消除,但內行人士卻明確表示,這是新一輪的醫藥股洗牌,有投資界人士明確表示,藥企上市的沖動正在被資本裹挾,最終導致劣幣驅逐良幣。

          從目前破發的現象來看,整個醫藥股或與之相關的領域都有比較大的調整,有觀點認為,問題的根源在于一級市場,而非股市本身。

          華南一位從事股權投資的投資總監告訴《每日經濟新聞》記者說,這樣的調整是一個普調,背后的邏輯在于業內對集中上市的醫藥類企業預期過高,特別是港交所在2018年修改《上市規則》中引入18A之后,無論是上市準入還是投機套利都打開了一道門,但投機顯然是不對的。

          “在這種預期之下,會導致劣幣驅逐良幣,資金高度關注短平快,最典型的一類就是‘搶投’二期臨床開發,然后助推上市,這是港股當中有投行背景的投資機構擅長做的偏套利操作?!焙唵握f來,就是盡快滿足上市的要求——“允許未有收入、未有利潤的生物科技公司提交上市申請”。

          具體的做法是,機構采用較低成本‘搶投’一個項目,然后找到職業經理人打理項目公司業務,完成了被投企業的公司化包裝進而初具上市雛形,盡管給予團隊高昂的工資,但實際上徒有其表,上市6個月到一年等待退出時依然存在差價,不達預期。

          “這是基于產業背景的套利行為?!痹撊耸恐赋?,不同于聚焦單個項目的長期“陪跑”,“搶投”二期臨床項目再上市的效率可能比Pre-IPO還要高。核心的投資動機在于,項目在完善二期臨床驗證之后,已具備上市條件,而對于項目主管單位來說,融資的目的大多不在于跟進三期臨床開發或迭代更新,而是伙同投資方一起對剩余擬投入二期臨床的項目再做耕耘。

          如此一來,多數企業在上市之后成為空殼公司,既沒有實際資金搞研發,也沒有成型的商業資源,管理團隊的去留甚至也成了問題?!耙虼?,實際上科創板已經提出一個意見,就是要在類似搶投二期臨床項目的案例中加強核心研發能力的審核,如果科創屬性不足,在政策上實際就已經收緊了,也是劣幣開始出清的過程?!痹撊耸空f道。

          因此,放寬醫藥公司上市準入門檻被資本當做投機漏洞的機構有不少,而這樣的做法勢必導致大量資本涌進該領域,最終的結果就是同類產品越來越多,高度同質化。北京一家專做醫藥投資的機構人士就表示,即便能進入二期臨床的藥物很多,但對于大分子生物藥來說,其實靶點是相對稀缺的,小分子稍微豐富一些,但實際上也是相對稀缺的現狀。

          再加上國內集采的政策,價格戰或讓更多藥企面臨生存壓力。北京這位投資人告訴記者,一般來說,獨家品種的價格還是比較堅挺的,“假如3家以上甚至超過5家,價格基本上是很低的,折扣比較大,這對理性的二級市場投資人來說,對于一個藥企的評價是基于它的核心品種未來現金流的峰值銷售,顯然壓力很大?!?/p>

          他補充道,“如果集采的影響持續存在,即使現在價格相對比較合適,那么三五年之后只要進一次集采,可能價格就一半、甚至70%都被砍掉了,所以估值的話實際上是有隱憂的?!边@也就解釋了為什么現在很多業內人士不看好醫藥股的原因,大部分企業的核心競爭力依然偏弱,沒有自主研發的能力,也就失去了長期長線增長的動力。

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          醫藥 IPO

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